Hyppää sisältöön

Osinko singnaalina

1961 luotiin niin sanottu Millerin and Modiglianin hypoteesi, jonka mukaan osingonjakopolitiikalla ei ole mitään vaikutusta yhtiöiden osakkeiden hintoihin, vaan yhtiön investointipolitiika on se ainoa tekijä osakkeiden kurssien vaihteluun. Teori kuului osana ns. modernia salkkuteoriaa, joka oletti markkinoiden olevan täydelliset, ja sijoittajien olevan hyvin rationaalisia. Lisäksi tärkeä kohta teoriassa on, että sijoittajalla on ilmainen pääsy kaikkeen oleelliseen informaatioon markkinoilla.

Vuosia on kulunut Millerin ja Modiaglianin teorian sekä modernin portfolioteorian synnystä. Liian spesifisillä teorioille löytyy yleensä vahvaa kritiikkiä ajan mittaa - eli monia todisteita siitä, että teoria todellakin ei aivan käy yhteen todellisuuden kanssa.

Osinko on mielestäni lähes ainoa sijoittajan saama todellinen tuotto yhtiöltä käsin. Kurssi on muiden sijoittajien päässään luoma mielikuvia, mikä voisi olla se hinta, jonka yhtiön osakkeesta voisi maksaa. Heti perään pitää todeta, että yhtiö voi ostamalla osakkeitaan jossain määrin vaikuttaa myös oman osakkeensa kurssiin ja näin tavallaan jakaa osingoa kurssin kautta. Tässä kuitenkin täytyy muistaa, että yhtiön kyky nostaa omien osakkeidensa hintaa ostamalla niitä, on rajallinen (Ellein sitten osta kaikkia osakkeita itselleen). Lisäksi yhtiö voi myymällä omia osakkeita laskea osakkeiden hintaa. Omasta mielestäni omien osakkeiden ostamisen vaikutus on rajoitetumpi kuin osingon jaon vaikutus, mutta tässä kohtaa nostan varoituksen ilmaan toteamalla, että kyseessä on pelkkä spekulaatio. Voi olla, että matemaattisesti voi helposti todistaa väitteeni olevan roskaa.

Syvennytäänpä hieman kysymykseen, miten osingonjakopoliikka vaikuttaa osakkeen kurssiin tai sitten osakkeen kiinnostavuuteen sijoittajien kannalta.

Millerin ja Modiglianin hypoteesi

Kuten jo totesin tämä hypoteesi syntyi 1961. Hypoteesi kyseinalaistetaan juuri sen oletusten mukaan. Teorian olettaa, että veroja, ostokuluja tai emissita ei markkinoilla ole olemassa. Teoria keskittyy ajattelemaan suuria mittakaavoja, jolloin se ajattelee, että yksittäisille ihmisille tärkeillä asioilla ei ole laajamittaisesti rahan liikkeessä merkityistä. Mutta voiko tällaista olettamusta tehdä? Yksittäisillä tapahtumilla on vaikutusta kokonaisuuteen, eikä niitä voi ohittaa.

Teoria olettaa, että osingon vaikutus voidaan ohittaa, koska jos osingoa ei jaeta, sijoittaja voi aina myydä osakkeita ja saada markkinanousun verran rahaa, jonka voi tulkita osingoksi. Mutta tällöin sijoittajalle tulee myyntikuluja, joiden takia osakkeita pitää myydä enemmän, jotta tuotto olisi sama kuin osingon jaossa. Jos sijoittaja on ns. rationaalinen hän todennäköisemmin valitsee sellaisen yhtiön, joka jakaa osingoa samassa ja jonka kurssi on osingon jaon määrän suhteen matalampi kuin ei osingoa jakavalla yrityksellä. Tällöin hän voittaa enemmän. Lisäksi sekä myyntiin ja osingon jakoon liittyy todellisessa maailmassa vero. Ainakin Suomessa vero osingon jaossa on matalampi kuin myynnissä, joten rationaalinen sijoittaja ottaa mielummin voiton osingona kuin korkeammin verotettuna myyntitulona. Eli henkilökohtaisesti väittäisin hypoteesin kaatuvan tähän kohtaan. Toki tiedän, että jotkut sijoittaja piirit mainostavat, että jokainen sijoittaja voi itse päättää osingostaan myymällä osakkeitaan kurssin noustessa - tosin tällöin kannattaa muistaa, että myymiselle tulee raja, jota ei koskaan tule vastaan, jos kerää tuoton osingona.

Teoria myös olettaa, että tuottojen ennustettavuus on mahdollista - eli tulevat tuotot tiedetään etukäteen sekä että sijoittajalla on kaikki tieto käytössään. Kumpikaan oletus ei todellisuudessa ole totta. Varsinkin tulevaisuus on erittäin epävarma.

Eli mikäli tämä hypoteesi ei pidä paikkaansa, niin silloin oman oletukseni mukaan vasta-argumentti pitää paikkaansa, eli osingolla on merkitystä sijoittajille.

Millerin ja Modiglianin hypoteesissa väittää, että kurssien liikkeet liittyvät yhtiön kassavirran seuraamisesta eikä osinkopolitiikan mahdollisista muutoksista. 2000-luvulla tehtiin monia tutkimuksia, jotka osoittivat että osingon jakoon liityvien muutosten vaikutukset kurssien liikkeisiin eivät ole selkeästi selitettävissä kassavirralla. Tällaisia tutkimuksia tekivät mm. Benartzi et al. (1997), Benartzi et al. (2001), Grullon et al. (2002), ja Grullon et al. (2005). Tutkimukset toisaalta myös osoittivat että Millerin ja Modiglianin hypoteesissa olevan kassavirtahavainnon olevan olemassa oleva asia. Näiden lisäksi on lukuisia tutkimuksia, jotka osoittavat osingolla olevan merkitystä osakkeiden hinnan muodostukseen ja näin ollen osingon vaikuttavan sijoituspäätöksiin.

Osinko ja psykologia.

Ihmisen käyttäytyminen on ei ole matemaattinen suure. Ihminen on irationaalinen olento, joka tekee tunteidensa vallassa päätöksiä. Joukkovelkakirjat ovat suhteellisen kalliita tavalliselle sijoittajalle sekä usein vaikeasti ostettavissa, lisäksi niistä saatavat voitot ovat ainakin muodon vuoksi pienempiä kuin osakemarkkinoilla. Osakemarkkinat siis vetävät voiton tavoittelijoita enemmän. Osingoa jakava yhtiöt, joiden kurssi on vuosien myötä noussut tasaisesti, ovat huomattavasti kiehtovampia kuin joukkovelkakirjat. Osinkotuotto ei välttämättä aina yllä joukkovelkakirjojen tasolle, mutta tasaisesti nouseva markkinahinta yhdessä osinkotuoton kanssa on kiehtova yhdistelmä.

On totta, että Millerin ja Modiglianin hypoteesin kassavirran vaikutus osakkeen kurssiin vaikutta myös niin, että sijoittaja tulee miettineeksi, onko yhtiöllä varaa maksaa tulevia osinkojaan ja voiko osingon tuotovirta laskea. Näin ollen osinkosijoittajat voivat hermostua heikoista tuloksista ja myydä yhtiötä pois, koska haluavat sijoittaa paremmin tulevaisuudessa toimivaa yhtiötä.

Itse olen huomannut, miten yhtiön kurssi pysyy suhkot vakaana niin kauan kunnes todellinen osingojen leikkaus tapahtuu. Osingon leikkaus merkitsee yleensä kurssien suoraa romahtamista välittömästi. Varsinkin sellaisen osakkeiden kohdalla, joiden osinkotuotto on ollut merkittävä syy yhtiön osakkeiden omistamiselle. Tai nimeenomaan jatkuvasti nousevat osingot ovat olleet syy.

Osinkosijoittamisen ryhmässä on monia suuntauksia, mutta tärkeä yhtymäkohta nimeonmaan on sana osinko. Jos yhtiö päättää lopettaa osinkojakamisensa, niin kiinnostaako se enää pitkäaikaisijoittajia, joille osinko on se tärkein pointti? Kyllä, voi miettiä, että onhan niitä muitakin sijoittajia kuin osinkosijoittajia, mutta yhtiön kiinnostavuus sijoituskohteena on laskenut. Markkinahinta syntyy kysynnän ja tarjonnan kautta. Jos kysyntä laskee, niin hinta yleensä myös laskee pitkällä aikavälillä.

Osinko signaalina.

Ainakin itse näen osingon laskun ja korkean osingon vaikuttavan minuun sijoittajana. Osingon nouseminen herättää välittömästi ostokiinnostukseni. Toisaalta osingon lasku voi herättää myyntikiinnostusta. Mutta tässä kohtaa on hyvä huomioda, että näihin osto ja myyntisingnaaleihin voi liittyä etuja. Osingon lasku voi parantaa myöhemmin yhtiön kiinnostavuutta, mikäli osinko on ollut ylimitoitettu yrityksen toiminnallisten mahdollisuuksien kannalta. Parantunut kassavirta ja mahdollisuus käyttää ennen osinkoihin maksettua rahaa yrityksen toiminnassa, voivat merkitä arvosijoittamisen kannalta parempaa tulevaisuutta - ja myös myöhemmin tapahtuvaa osingon nostoa. Osinkosignaalin tulkitseminen oikein on tärkeää. Jos kysymyksessä on todella yhtiön viimeinen toimenpide ennen konkurssia, niin voi olla että kannattaa lähteä mukaan laivan jättäjien ryhmään. Jos taas kysymyksessä on olemassa oloa parantavasta toiminnasta, niin kannattaa miettiä, mikä on se oikea reagoiminen. Jää mukaan laivaan vai lähteekö siitä syystä, että muualta saa parempaa tuottoa.

Osinko myynti tai ostosingnaalina on mielestäni oleellinen osa sijoittajan elämääm vaikka ei edes olisi osinkosijoittaja.

Kommentit

Comments powered by Disqus